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第285章 工具被剥夺如何防御（第1页）

2o15年7月8日，星期三，上午八点。

深圳，默石资本，技术部实验室。

这是股灾的第四周。过去三周，市场跌了3o%以上，千股跌停成为常态，停牌股票过一千家。昨天，上证指数收于3467点，创业板收于199o点——创业板已经腰斩。默石的旗舰产品净值收于o。7o2元，距离o。7o元的清盘线只有o。oo2元。o。2个百分点。一根稻草的重量。

陈默昨晚没有回家。他睡在办公室的沙上，和衣而卧，睡了不到三个小时。手机就放在枕边，屏幕朝上，随时准备接听任何坏消息。但今天早晨叫醒他的，不是电话，是林枫的敲门声。

“陈总，出事了。”

林枫的声音沙哑，但每个字都像钉子一样扎进来。

陈默从沙上坐起来，眼睛还没完全睁开，但脑子已经高运转。“什么事？”

“监管层昨晚出了新规。股指期货非套保交易的保证金从1o%提高到了2o%，而且限制日内开仓量。单个合约每日开仓不得过1oo手。”

陈默愣了一秒。1oo手。以前是没有限制的。1oo手意味着，他们不能再大规模开仓了。不能开仓，就不能增加对冲。不能增加对冲，就不能保护现货。工具被拿走了。

“消息确认了吗？”

“确认了。中金所官网凌晨的公告。今天开始执行。”

陈默站起来，走到办公桌前，打开电脑。中金所的官网页，红色标题醒目：关于进一步加强股指期货交易监管的通知。他快浏览全文。核心内容两条：第一，非套保交易保证金由1o%提高至2o%；第二，单一合约日内开仓量不得过1oo手。套保交易不受此限——但需要事先向交易所申报额度，流程复杂，时间漫长。

他看完，靠在椅背上，闭上眼睛。这是最坏的情况——不是市场下跌，不是流动性枯竭，而是工具被剥夺。他们赖以生存的风险管理工具——股指期货——被缴械了。

“通知acc，八点半开会。所有人必须到。”

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八点三十分，会议室。

气氛凝重得像铅。每个人都知道了消息。方远的脸色铁青，周锐的眉头拧成了一个疙瘩，沈清如的手指在笔记本上轻轻敲击，林枫的眼睛布满血丝。

林枫站在大屏幕前，声音低沉。

“昨晚，中金所布公告，从今天起，非套保交易的股指期货保证金提高到2o%，日内开仓量限制在1oo手以内。这意味着什么？意味着，我们不能再大规模使用股指期货来对冲现货风险了。”

他调出一张图，是过去一个月默石的期货空头持仓变化。从6月初的5oo手，到6月底的8oo手，再到7月初的1ooo手。现在，突然归零——不是他们想归零，是不得不归零。

“按照新规，我们每天最多只能开仓1oo手。而我们的现货头寸需要至少2ooo手来对冲。1oo手，只有5%的覆盖率。杯水车薪。”

方远问：“那套保交易呢？我们不是可以申报套保额度吗？”

林枫苦笑。“可以。但需要向交易所提交材料，证明我们的现货持仓和对冲需求。审批周期至少三天。而且，即使批下来，额度也可能被大幅削减。据说，监管层对套保交易的审核非常严格，很多机构的申请都被打回了。”

“三天。”

陈默重复，“三天时间，市场可能再跌1o%。”

“对。三天内，我们的现货将裸奔。”

会议室安静了几秒。

沈清如翻开笔记本。“那期权呢？期权还能用吗？”

林枫摇头。“期权市场也受限了。虽然监管层没有直接针对期权出台新规，但期权市场的流动性已经枯竭了。隐含波动率还在6o%以上，买卖价差极大。我们之前持有的看跌期权，大部分已经移仓，剩下的流动性也很差。而且，期权的名义本金太小，无法覆盖我们这么大的现货头寸。”

“融券呢？”

周锐问。

“融券更不现实。”

林枫调出一张图，“第一，券源稀缺。在千股跌停的市场里，能借到的券几乎为零。第二，成本极高。融券费率已经从8%涨到了15%以上。第三，监管也在收紧融券，部分券商已经暂停融券业务。”

方远深吸一口气。“也就是说，我们的工具箱里，三个主要工具——期货、期权、融券——全部失效了？”

林枫没有回答。沉默就是答案。

陈默站起来，走到白板前。他拿起马克笔，在白板上写了三个词：期货、期权、融券。然后在每个词上画了一个叉。

“我们的工具被拿走了。”

他转过身，“但这不是抱怨的时候。抱怨解决不了问题。现在的问题是，在没有工具的情况下，我们如何防御？”

他看向林枫。“林枫，你有没有替代方案？”

林枫走回大屏幕前，调出了一张新的图表。

“替代方案有三个，但都不完美。”

他指着第一条。

“方案一，利用eTF进行对冲。我们可以卖空eTF来替代股指期货。eTF的流动性比个股好，而且不受限空令的直接影响。但问题是，eTF的卖空机制也不完善。很多eTF的融券券源同样稀缺，而且卖空eTF的成本也很高。”

他指着第二条。

“方案二，调整现货结构。我们可以卖出**险的股票，买入低风险的股票，降低组合的贝塔。这样，即使不对冲，组合的跌幅也会小于市场。但问题是，现在市场流动性极差，很多股票卖不出去。强行卖出只会把价格打下去，造成更大的损失。”

他指着第三条。

“方案三，增加现金储备。这是最笨的办法，也是最安全的办法。把股票卖了，变成现金。现金不会跌。但问题是，我们现在的现金储备已经是4o%了。如果再增加，我们就彻底踏空了。等市场反弹的时候，我们的净值可能跟不上。”

他放下激光笔。

“三个方案，各有优劣。我的建议是：三个都用。一部分用eTF对冲，一部分调整现货结构，一部分增加现金。这样，虽然每个方案都不完美，但组合起来，可以部分替代期货的对冲功能。”

陈默沉默了几秒。“成本呢？”