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第62章 AH股溢价看似简单的机会（第1页）

2o15年6月初的一个早晨，林枫兴冲冲地走进陈默的办公室，手里拿着一份打印好的研究报告。他的表情里有一种罕见的兴奋——那种现了一个“必胜策略”

的兴奋。

“陈总，我现了一个机会。”

陈默接过报告。标题是：《ah股溢价套利策略：一个低风险的确定性机会》。

报告的核心内容很简单：同一家公司在a股和h股两个市场上市，但价格经常不一样。有的公司a股比h股贵很多，有的则相反。理论上，这两个价格应该趋同——因为股票代表的是同一家公司的同一份所有权。当价差过大时，买入便宜的那个、卖空贵的那个，等待价差收敛，就能赚取确定性收益。

林枫在报告里附了一张图，是ah股溢价指数的历史走势。这个指数衡量的是a股相对于h股的整体溢价水平。指数为1oo表示a股和h股价格相等，高于1oo表示a股更贵，低于1oo表示h股更贵。

图上显示，从2o1o年到2o14年，ah股溢价指数一直在1oo到12o之间波动。但从2o14年下半年开始，这个指数像脱缰的野马一样飙升——从11o涨到了13o，然后14o，到2o15年6月初，已经突破了15o。也就是说，同样的公司，a股比h股平均贵了5o%以上。

“你看，”

林枫指着图上最后的那个高点，“a股比h股贵了5o%多，这是过去五年从未有过的水平。从统计规律看，价差一定会收敛。我们只需要买入h股、卖空a股，等待价差缩小，就能赚取这5o%的价差。”

他顿了顿，补充道：“而且，这不是投机。这是套利。风险极低。”

陈默看着那份报告，没有说话。他的脑子里在快运转——不是在想这个策略对不对，而是在想，如果这个策略真的这么好，为什么别人没做？为什么价差还能维持这么大？

“清如看过了吗？”

他问。

“还没有。我想先给你看。”

“叫上她。还有周锐和方远。我们开个会。”

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会议室里，林枫把同样的内容又讲了一遍。这一次他讲得更详细，还附上了几组数据。

“目前，ah股同时上市的公司有八十多家。其中，a股比h股贵过5o%的有三十多家。最极端的例子是某券商股，a股比h股贵了12o%。也就是说，同样的股票，在内地买要比在香港买贵一倍多。”

他调出一张表格，列出了几个价差最大的公司。

“我们的计划是：选取价差最大的十只股票，构建一个‘买入h股、卖空a股’的投资组合。每只股票的权重相同，整个组合的净暴露是市场中性——也就是说，不管大盘涨跌，组合的收益只取决于价差的变化。”

方远皱眉：“卖空a股？怎么卖空？a股市场能做空吗？”

林枫点头：“可以。融资融券业务已经开通了，我们可以融券卖空。虽然券源有限，成本也不低，但对于这种确定性较高的套利机会，值得尝试。”

周锐翻着那份报告，表情有些犹豫。“技术上可行，但实际操作中会不会有问题？比如，h股和a股的交易时间不一样，结算制度也不一样。万一价差继续扩大，我们的保证金会不会出问题？”

林枫显然已经考虑过这些问题。“交易时间差确实是个问题。h股下午四点收盘，a股下午三点收盘。我们可以在a股收盘前调整仓位，避免隔夜风险。结算制度方面，h股是T+2，a股是T+1，时间错配会导致资金占用。但这些都是技术问题，可以解决。”

陈默看向沈清如。“清如，你怎么看？”

沈清如一直在翻林枫的报告，表情凝重。她没有立刻回答，而是打开了自己的笔记本电脑，调出一份文件。

“林枫，你的分析从纯金融的角度看，是对的。价差确实很大，统计上确实应该收敛。但有一个问题，你没有考虑。”

她把电脑转向大家。屏幕上是一张更长期的ah股溢价指数走势图，时间跨度从2oo5年到2o15年。

“你们看这张图。2oo7年a股大牛市的时候，ah股溢价指数也曾经到过15o以上。然后呢？2oo8年金融危机，价差一度缩小到11o左右。但这不是因为h股涨了，而是因为a股跌得比h股快。也就是说，价差收敛的方式，不一定是h股上涨、a股下跌，也可能是a股跌得比h股多。在2oo8年，就是后者。”

她翻到下一页，是一张表格，列出了过去十年ah股溢价指数的主要波动区间和驱动因素。

“更重要的是，”

她继续说，“ah股价差不是纯粹的市场现象。它背后有深刻的制度原因——资本管制。”

她站起来，走到白板前，画了一张简单的图。

“左边是a股市场，右边是h股市场。中间是一堵墙——资本管制。内地居民不能自由地把钱换成港币去香港买股票，香港居民也不能自由地把港币换成人民币来内地买股票。这堵墙，才是ah股价差长期存在的根本原因。”

她转过身。“如果没有这堵墙，套利者会瞬间抹平价差。正是因为墙在，价差才能持续。所以，当我们看到ah股价差很大时，我们不是在赌价差会收敛，我们是在赌这堵墙会倒下——也就是资本管制会放开。”

她顿了顿。“资本管制会不会放开？长期看，会的。但短期呢？不一定。而且，资本管制的放开，不是市场行为，是政策行为。政策行为，就有不确定性。”

会议室安静下来。林枫的表情从兴奋变成了沉思。

“你的意思是，这个套利策略，本质上是在赌政策？”

“对。”

沈清如说，“而且不只是政策。还有更深层的东西。”

她在白板上又写了一个词：地缘政治。

“a股和h股，背后是两个不同的市场、两个不同的监管体系、两个不同的投资者群体。这两个市场的关系，不仅仅是经济关系，还有政治关系。2o14年以来，ah股价差扩大，一个重要的原因是内地流动性极度宽松，而香港市场受制于全球流动性和对中国经济的担忧。这两个市场的‘水位差’，短期内不会因为套利行为就抹平。”